文丨赵骐 妮可

来源丨零售氪星球

2月1日凌晨浑水对外披露一份声称瑞幸咖啡是个骗局的匿名报告，“在2019年第三季度和2019年第四季度，其门店日商品销售数分别夸大了至少69%和88%，有11,260小时的门店视频为证”。

瑞幸咖啡股价当日重挫10.74%，以32.49美元收盘，对此，瑞幸咖啡在美东时间2月3日美股开盘前提交SEC文件，正式回应称匿名报告为有意误导和虚假指控。

在文件中，瑞幸咖啡坚决否认报告中的所有指控，认为该报告的论证方式存在缺陷，报告中包含的所谓证据无确凿事实依据，且报告中的指控均基于毫无根据的推测和对事件的恶意解释。

此外，瑞幸咖啡认为，该报告还攻击了瑞幸咖啡的管理团队，股东和业务合作伙伴，此主张是虚假的、具误导性或完全不相关。

瑞幸咖啡认为，报告存在对其业务模式和运营环境的根本性误解。瑞幸咖啡打算采取适当的措施来防御这些恶意指控、以保护股东们的利益。

在这份文件中，瑞幸咖啡特别对以下几项具误导性的失实指控做出回应：

其一，报告称，2019年第三季度和第四季度店均日销售商品数被虚增。报告中展示的数据与公司自身系统里的数据之间存在重大不一致。客户在瑞幸咖啡的每笔订单都是通过线上下单的，并会被自动记录在公司系统中，订单付款程序通过第三方支付服务提供商完成。

因此，瑞幸咖啡的所有关键运营数据均被实时追踪，包括店均日销售商品数、单均商品数和有效销售价格，且可被验证。瑞幸咖啡在数据管理方面拥有强大的内控系统，以确保自身系统及第三方合作伙伴系统中数据的完整性和一致性。

其二，报告称，单均商品数从2019年第二季度到2019年第四季度持续下降，有效销售价格在2019年第三季度被虚增。报告中所谓的客户订单收据的来源和真实性无据可依，且其报告中的基础统计方法毫无根据。

报告所引用期间内，公司实际单均商品数量大大高于该报告所称数据。此外，瑞幸咖啡坚持其所披露的有效销售价格，是真实、准确的，并且是可以通过公司内部系统进行验证。

其三，报告称瑞幸咖啡夸大了广告费用，并将此部分用于增加2019年第三季度的收入。这项指控完全基于错误的假设、以及对瑞幸咖啡广告费用的不正确和误导性分析。瑞幸咖啡对销售和市场营销费用进行了详细的审查并用底层数据进行了交叉核对，确认瑞幸咖啡披露的广告费用是真实和准确的。

其四，报告称，2019年第三季度其他产品净收入被夸大。该报告在计算来自其他产品净收入时参考了增值税(“VAT”)，这明显存在对瑞幸咖啡司非现制产品适用增值税税率的误解，进而基于这一错误和毫无根据的假设而提出了不实指控。瑞幸咖啡的所有订单都可以实时跟踪，并且瑞幸咖啡对收入确认和账目核对有严格的内部控制。瑞幸咖啡严格遵守这些严格的控制，并致力于确保其财务报告的完整真实性。

在这份瑞幸提交的SEC文件里，瑞幸强调，作为一家数据驱动的公司，瑞幸咖啡致力于向投资者提供全面、准确的信息披露，并驳斥任何试图破坏瑞幸咖啡业务、管理和运营结果的虚假指控。瑞幸咖啡坚定地坚持其商业模式，并有信心在未来继续受益于中国咖啡市场的强劲增长。

国内疫情焦虑持续中，但从上周五以做空中概股闻名的大空头浑水发匿名报告做空“瑞幸”，到现在2天多时间，话题不但刷屏了朋友圈，一度冲上各大媒体话题热榜，不乏财经专业人士参与热烈讨论。

01
史上最差“浑水”摸鱼？

蓄意盯梢做空明星中概股“瑞幸咖啡”是空头生意一贯遵循的逻辑。但，“浑水”这次很“坏”，在中国疫情严峻，很多餐饮企业备受打击时期发布匿名报告，趁火打劫。

不过，大费周章、用力很猛的“商业间谍”式做空报告发出，从首日效果看，当天瑞幸不到11%的跌幅恐怕令躲在暗处的匿名机构很失望，几乎是这几年最差的“浑水”摸鱼业绩了。

为什么这么说？

首先，国内的疫情已导致餐饮企业备受打击，瑞幸股价在之前一周已经下跌18.37%。

其次，就在报告当日，美股同样大跌。道琼斯、纳斯达克和标普500分别下跌2.09%、1.59%和1.77%。

在「零售氪星球」看来，瑞幸在匿名报告发布当日的股价表现综合了国内疫情、美股大盘下跌以及做空报告三者叠加后的表现，对做空者而言，这个时机选择下手很“狠”。但，瑞幸股价在当日最大跌幅尽管一度超过25%，尾盘又缩小至10.74%。

盘点下“浑水”过去的猎杀记录：2011年曾遭遇浑水偷袭的展讯通信在当日股价大跌30%、2013年网秦的当日跌幅为47%、2018年分众传媒当日重挫近40%。

而2017年以“财务报告作假、夸大资产价值”为由做空辉山乳业，导致其股价当年3月24日闪崩，盘中跌幅一度超过90%，半个小时内市值蒸发320亿港元，创当时港股史上最大跌幅。

考虑到疫情和美股环境等多重因素的叠加影响，瑞幸上周五当日不到11%的跌幅，可以说是对浑水这个做空报告的一种“羞辱”，效果太不明显了。

毕竟，浑水这次猎杀“瑞幸”槽点太多：一个是挑疫情全行业受重创的这个时候发布；一个是，向来高举高打很张扬的“浑水”这次发布的报告是匿名的。“对数据没有把握，怕被告？”

尤其值得玩味的是，这次“浑水摸鱼”事件中，两家知名大空头意见截然不同。在浑水抛出匿名报告的同时，做空机构香橼在推特上表示自己也收到了这份报告，但坚持看多瑞幸。

香橼在社交媒体上宣称，“citron通过商业数据、应用下载以及访谈竞争对手都确认了瑞幸的数据，证明瑞幸在中国业务爆发。Cintron尊重浑水，但这个匿名报告不准确”

「零售氪星球」仔细阅读了这份报告。报告内容分两部分，第一部分列举大量证据，指责瑞幸业务造假；第二部分质疑瑞幸的商业模式。

显然，第二部分的内容并不新鲜，主要包括：

中国功能咖啡产品（core functional coffee product）的市场规模过小；

瑞幸消费者对价格高度敏感，瑞幸无法在降低折扣的同时留住客户；

单位经济有缺陷；

茶饮等非咖啡产品方面缺乏核心竞争力；

小鹿茶业务面临较高的合规风险。在2019年9月启动合伙人业务之前，瑞幸并没有至少两家直营店运营一年以上时间。

其实，这些质疑内容基本都被国内媒体过去一再讨论过，缺乏数据支撑，有点陈词滥调，炒冷饭。

而有关财务造假问题，浑水机构就是在股市里依靠做空投资为营生牟利的，从财务造假角度做空中概股，这是空头的惯用伎俩。

所以，浑水匿名报告一发布，就有一波人马上跟风站位质疑瑞幸咖啡，但这样吃瓜未免太草率了。

“浑水的报告是不是可能在一定程度上夸大其词或者和事实有些出入？从过去浑水几次进攻来看，确实也存在这样的情况过。”2011年，在浑水公司公开质疑展讯通信财报后，创始人卡森·布洛克就公开承认，此前提出财务造假可能误读了展讯通信财报。

02
怎么看被做空？

明星股总是会成为空头清单上的常客。近期瑞幸的股价和市值都创下新高，从34.8美元一路上涨， 1月17日达到51.38美元！这给了浑水一个绝佳做空机会。

盘点下全球企业界，能进入大空头视野的企业，目前最有名的企业应该说是特斯拉。从诞生那日起（还没有上市）做空特斯拉，看空特斯拉，骂空特斯拉，甚至咒骂马斯克的喧嚣舆论直到今天都没丝毫停歇，多次让特斯拉限入险地。

电商小巨头拼多多也曾被做空过。2018年11月，Blue Orca发布一篇长达42页的做空报告，指拼多多夸大营收和GMV，并低估其隐藏的人力成本及亏损额。

就浑水而言，这几年确实通过一些问题公司尝到甜头。但是，浑水失手的时候也很多， 2012年7月17日，新东方遭美国证券监管部门调查，股价随即大跌34%。浑水随即在次日发布了对这家教育机构的做空报告，股价当日再跌35%，两日合计下降57%，市值跌至15亿美元。但随后新东方展开反击，回应相关质疑，股价开始反弹。目前新东方的市值已经达到192亿美元，是当时市值的近13倍。

最新的案例是安踏体育，他们从2019年7月开始五度被浑水做空，一直坚定持续反击，截止2月3日今天收盘66.5港元，比被浑水猎杀时56港元高出19%。

“事儿都不能非黑即白的看，装点财报是上市公司常用的方式，看谁的技法更高而已。所有的危机也都是挑战，瑞幸这次如果还能把故事讲圆，以中国老百姓的情感观，市场地位能更稳。”这是一位财经媒体人的观点。

客观讲，做空机制为投资者（或投资机构）提供了利用市场手段“狙击”造假公司，获得丰厚收益的可能性。在利益驱动下，空头客观上会促使上市公司的运作更加规范和透明。

显然，一些问题公司会被狙击猎杀后被赶出江湖，一些成功的公司则在经受充分质疑被猎杀中越挫越勇。

从朋友圈看起来，瑞幸咖啡董事长陆正耀一点不焦虑，在浑水做空瑞幸报告披露后的周末，他去北京紫竹苑拍了雪后初霁的景色，晚上还调侃家里的茅台是“过期”的消毒液。

猎杀与狙击，是资本市场经久不息的剧目，纳斯达克新贵瑞幸咖啡和空头的斗争，可能才刚开始。